中国的巨额储备或带来四大风险

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中国的巨额储备或带来四大风险  夏斌

本文选自我的新书《中国金融战略2020》

从另一角度分析，即如果不予以修正对外汇储备管理原则，长期持有巨额的外汇金融资产，将对中国经济产生巨大的负面影响。

一般而言，一国拥有适度的外汇储备，不会给一国经济体带来直接的不安全因素。就此意义讲，可以不需要过于担心外汇储备的风险问题。但是，如果中国外汇储备持续不断的增长，笔者在2006年曾指出，要当心有可能从四个方面带来的负面影响：

第一，对我国保持独立的货币政策非常不利。外汇进入过多，经央行兑换后被动增加一国货币供应。尽管其后央行可以采取发行票据进行对冲操作，收回市场上多余货币。但是在一定条件下，如果对冲量不足，易引发国内通货膨胀，直接压力是房地产等资产价格的上升；如果对冲量激增，而且对冲较为彻底、较成功，其结果，一是政府的利息成本会提高，二是会推动市场利率上升。在人民币升值预期下，利率的上升又推动外汇的迅速流入，从而有可能抵消对冲的效应。而如果面对外汇过多的流入压力，不采用对冲操作，采取提高银行法定存款准备金率手段进行调控，恐力度过大，又会影响商业银行利润。在当时，这会直接影响正在进行的国有银行改革与上市的进程。

第二，不利于提高我国总体经济运行的效率。巨高的外汇储备，意味着与此相对应的国民储蓄在国民经济运行中沉淀了下来，或者说储蓄是借给了外国使用，没有参与中国经济的运行。同时，国内的“三农”和中小企业发展中的资金紧张问题，以及解决不良贷款居高的金融机构问题和社保问题，资金缺口又巨大；另外，中国改革中尚存诸多的历史痼疾需要解决，也存在巨额的资金缺口问题，等等。因此，对处于高速增长时期的中国来说，此时以较低的利息收入，将钱借给外国使用，在总体经济效率上是不经济的，是一种国民福利的损失。

第三，存在承担美元贬值的风险。我国外汇储备结构中以美元为主。尽管今后二、三十年甚至更长时间内，“美元霸权”的地位仍难以撼动。但是从过去的历史看，“美元霸权”帝国为维持其利益，往往是不顾他国利益，总是不断以美元升值、贬值的更替政策，来转移、化解美国国内的经济矛盾与问题。如果我国长期持有巨额的美元储备，自然不能低估其贬值的风险（在目前，美国2008年金融危机后，美联储推行大量发行美元的政策，美元贬值风险已为世界许多国家所担忧）。

第四，难以承受的强烈的国际压力。巨额外汇储备的背后，尽管有多种原因可分析，但直接表现为中国与外国，特别是中国与美国之间存在巨额贸易差额问题。就此，个别国家特别是美国，往往会迫于国内自身的政治压力和其议会选票的需要，不顾其口口声声关于全球化的说教，开展“贸易战”、“汇率战”，会常常动用不公正的制裁手段以寻求解决其贸易差额问题（特别是在美国金融危机后，此情景更是变本加厉）。世界经济中第一经济大国的经济、政治的反复无常，是非常不利于形成促进我国长期发展、和平崛起的国际经济环境。

美国2008年金融危机之后，作者2006年提出的担忧，已不仅仅是担忧，有的已变成现实，不同程度上已影响了中国经济的稳定发展和国民的福利，也给中国政府的宏观调控管理带来了相当大的压力。

因此，从长远看，长期保持不断增长的巨额外汇储备，并非是件好事。如果仅保持“适度”的外汇储备（当时2006年作者提出保持7000亿美元左右的外汇储备足矣），用于常理所说的流动性需求，将“超适度”的外汇储备予以“非流动性要求”的战略性使用。实现外汇储备多元化使用，不仅可以提高外汇储备的总体使用效率，有助于提高国民经济的增长水平，有助于解决经济结构中不平衡因素，也可以从根本上减少国际收支不平衡发生的可能性，最终可提高一国经济运行的效率性和安全性。因此，什么是中国外汇储备的合理运用？应该是在能有效满足国际收支失衡所需的流动性需求外，其余的外汇储备通过更广泛的使用途径，寻求更多的国民福利和更长远的战略意义。

前几年，国内对将一部分外汇储备能否用于战略性资源投资这一观点，存在不少的犹豫与激烈的争议。

有人认为，外汇储备是中央银行通过向市场投放货币买来的，是中央银行的资产，“不能动”。其实殊不知，既然外汇是中央银行用投放的货币从市场购入，为什么市场主体（包括政府）再用人民币（包括发债筹集人民币）向中央银行购回，就不能称为合理的市场行为？何况，市场主体用人民币向央行购汇，用于进口、在境外投资，可以减少境内市场货币供应的压力，提高企业竞争力和国民福利，并不妨碍中央银行对资产负债表风险的控制和国家的宏观调控。

有人甚至担心，动用国家外汇储备，会危及国家的金融安全。什么叫金融安全？其实，对超适度外汇储备进行合理的战略性使用，不仅不会危及国家的金融安全，相反，运用得当，实现宏观经济结构的基本平衡，提高市场主体的竞争力，恰恰可以提升我国整体的金融安全水平。因为用于战略性的外汇储备，仅仅是整体外汇储备的一部分，是在保持充足流动性需求的前提下的使用。更重要的是，东南亚金融危机告诉我们，当一国真正发生金融危机或货币危机时，即使拥有相对较多的外汇储备，相对于数以万亿美元计的国际游资，也只是杯水车薪。因为以大量纸币形式持有的、由外国信用货币所组成的外汇储备，其信用货币发行权毕竟不由自己所掌握、所控制的。如果信用货币发行国政府是个不负责任的政府，滥发货币，第三国以其货币为主要外汇储备，必将承受巨大的贬值风险。因此，一国不能将金融安全与危机防范的希望完全寄托于持有高额的外汇储备上。外汇储备的一般作用，在于调整暂时性的国际收支失衡。当一国国际收支发生结构性失衡，以至于真正发生金融、货币危机时，外汇储备的作用，也仅仅在于为一国中央政府采取有效政策赢得时间。各国历史教训证明，真正防范一国金融风险的关键与基础，恰恰是一国是否具有合理的经济结构、稳健的金融体系、有效的宏观调控监管，以及特别需要指出的是转轨国家中汇率与资本管制放开的合理次序与节奏。这些因素的作用，远远比积存一定量外汇储备的作用更大。也就是说，如果能将过于富余的外汇储备，直接用于改善一国经济结构，提高一国经济竞争力和金融体系的稳健程度，那么，这将比仅仅单纯满足于安全、流动、保值甚至增值的目的更有意义。在这方面，亚洲危机中的东南亚有关国家，已给我们提供了值得深思的案例。