国金证券：2012下半年固定收益类基金策略

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国金证券：2012下半年固定收益类基金策略



　纵观历史表现来看，剔除A股市场持续走高的2006、2007年后(债券基金的高收益主要是一、二级市场股票投资贡献所得，不具可比性)，剩余5年的年平均收益率为5.27%，而2012年仅半年时间就赢得了5.87%的回报。从单只基金业绩来看，在纳入统计范围的209只可比开放式债基中，共有128只基金净值增长超过5%，占比61%，更有近15%的基金实现了8%以上的高收益。
　　图表13：开放式债券基金历史业绩表现

                               
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图表13：开放式债券基金历史业绩表现

　　来源：国金证券研究所，天相数据库
　　结合当前市场环境来看，尽管3季度经济和通胀的“双退”仍将为债市行情的延续提供支撑，但4季度伴随着CPI下行趋势的终结以及经济的见底回升，债市将由前期的慢牛切换到下修阶段。站在当前这一时点上，我们面临两种选择：是继续维持长久期策略以积极扩大盈利，还是逐步防守采取短久期策略来保住上半年成果？
　　基于“通胀拐点确认后行情切换”的判断，我们对下半年债市持相对谨慎的态度，建议投资者通过缩短久期、提高信用等级等手段逐步降低风险。目前中高等级债券毫无估值优势可言，持有期价值显著弱化，建议即刻缩短久期；而中低评级债还具有一定的安全边际，同时高票息收入也为其持有价值加码，可待收益率继续大幅下行后再择机所短久期。因此，忽略节奏上的细微区别后，逐步缩短久期无疑是下半年进行债券投资的最佳选择，有利于最大限度保护上半年战果及实现全年相对收益最优。此外，短久期策略也有助于保持资金良好的流动性和更大的灵活性。
　　图表14：AAA品种收益率和利差都在极低水平

                               
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图表14：AAA品种收益率和利差都在极低水平

　　图表15：AA品种与AAA品种类似

                               
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图表15：AA品种与AAA品种类似

　　来源：国金证券研究所，聚源数据库
　　1.5券种配置：着眼结构行情，把握轮动机会
　　从债券组合结构来看，信用债的牛市行情在上半年发挥得淋漓尽致，从高评级到中低评级，各品种轮流进攻，整体上看中低评级债券是过去半年里表现最好的品种，即便是在5月11日开始的那波短期利率产品行情中，中低评级债券也保持了较好的进攻性。然而，我们比较关注的是，在斩获丰厚收益之后，下半年又能否续演上半年的辉煌呢？
　　从下半年市场环境来看，在通胀再度抬头和经济触底回升之前，债券市场仍然面临较好的投资环境，但不可否认的是，债券投资最好的时机已经过去，上半年信用债市场连续上涨的大牛市难以再现，不过，在当前实体经济需求尚未真正恢复阶段，也不支持债券市场出现大幅调整。因此，我们认为，下半年虽难有明显的趋势性行情，但结构性机会犹存。
　　就基金组合构建而言，在宏观经济环境继续利好债券市场的第一阶段，鉴于中低评级及城投债(AA及以下的城投)绝对收益率和相对利差都还处在较高位，未来随着资金面逐步趋好，仍具有较大回落空间，相比于利率和高评级信用产品，安全边际较高，可继续选择侧重投资包括城投债在内的中低等级信用债的债券基金，但考虑到经过上半年的慢牛行情后，债券收益率进一步下行空间相对有限，不建议继续大比例投资杠杆产品。
　　图表16：低评级品种尚有一定的安全边际

                               
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图表16：低评级品种尚有一定的安全边际

　　来源：国金证券研究所，聚源数据库
　　进入到第二阶段后，随着经济基本面筑底及企业盈利预期开始好转，债市行情则开始由前期的慢牛切换到下修过程，在此背景下，利率债和信用产品都将面临一定的收益率上行风险，而承接债市和股市的转债，在利率债—高评级信用债—低评级信用债的结构性行情轮动后，有望在接下来的债券市场表现中粉墨登场。此外，从有数据验证的转债周期来看，此次转债从债性到股性的轮回也将延寻08年“信用债—转债—权益”路径。
　　图表17：转债轮回路径：信用—转债—权益

                               
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图表17：转债轮回路径：信用—转债—权益

　　来源：国金证券研究所，聚源数据库
　　从系统性风险角度来看，尽管经过上半年的低价抬升和估值修复以后，当前转债的估值水平较前期已有明显提升，但与07、09、10年相比还是有较大差距的，仍有继续上升空间，而且在股市相对吸引力上升过程中，基于与正股的联动性转债也将跟随正股温和回升，未来估值溢价将进一步修复，相关基金产品可侧重关注。
　　下面，我们根据基金一季报数据，统计了债券基金中的中低评级债券市值占比，当然，由于目前已经临近二季度末，这期间存在较大的调整可能，而且由于信息的局限性只能获知基金前5大重仓债券的相关数据，都会对结论产生影响，因此，这一数据仅作为基金选择时的辅助参考指标。
　　图表18：开放式债券型基金中低评级品种市值占比

基金简称	中低评级债占基金净值比例	基金简称	中低评级债占基金净值比例	基金简称	中低评级债占基金净值比例	基金简称	中低评级债占基金净值比例
澳银价值A	62.01%	添富信用A	33.12%	泰信强债A	20.26%	泰达集利A	15.44%
信用互利分级	52.77%	中海强债A	29.20%	长城积债A	19.66%	诺德增强收益	15.10%
泰信回报	46.85%	国联安增利A	26.36%	嘉实超短债	18.96%	华宝强债A	14.98%
博时回报A/B	44.65%	中欧稳A	26.01%	信诚优债A	18.25%	信诚债券A	14.95%
大摩强收益	38.22%	长信中短债	25.96%	天治收益	18.22%	建信双息	14.90%
长信利丰债券	36.54%	万家稳增A	25.81%	东吴优信A	17.87%	景顺收益A	14.55%
招商收益	35.17%	国泰双利A	24.25%	鹏华增利A	17.08%	宝康债券	13.36%
诺安增利A	35.02%	申万稳益宝	24.21%	银河收益	17.01%	嘉实多利	11.66%
浦银收益A	34.41%	海富稳固	21.86%	泰信债券	16.44%	华安债券	11.28%
海富债券C	34.12%	国泰债券A	21.06%	鹏华丰盛	16.31%	国联安增益	11.28%

　　来源：国金证券研究所，聚源数据库